ATTUALITÀDubbi "emergenti"

In tempi recenti, abbiamo visto vacillare due “certezze” nel mondo degli investimenti: una, della quale abbiamo recentemente scritto, si riferisce alla solidità delle “commodities”. L’altra, forse novità più fresca, è un simile dubbio sulla redditività d’investimento dei mercati emergenti (EM). Premesso che, in tutti i casi, dovrebbero sempre aver posto in un portafoglio globale che cerchi di contenere il rischio (variabilità di rendimento), vale senz’altro la pena di esporre quelle che sono alcune attuali criticità per gli EM – se non altro perché la loro performance di mercato è “evocativa”… Infatti, da fine 2012 la borsa globale ha guadagnato circa l’8.5%, mentre quella “emergente” ha ceduto circa il 7% (valuta locale). In tempi recenti, inoltre, l’investimento in EM via il reddito fisso è stato pagante rispetto a quello mobiliare.

Atro sintomo di debolezza EM, in quanto a capacità di attrarre capitale estero, è il deprezzamento medio del cambio locale (grafico a sinistra) – niente di drammatico per ora, ma interessante perché pure così “poco” è bastato a causare reazioni “difensive” di politica. Ad esempio, il governo brasiliano, nonostante una netta sopravalutazione del BRL (Real Brasiliano) sia nota, esso ha recentemente rimosso una tassa (6% sugli acquisiti di bond) che in precedenza andava a limitare gli afflussi di “hot money” dall’estero. Detta tassa è eredità di quando, parecchi mesi addietro, il BRL tendeva ad apprezzarsi eccessivamente. Ora, evidentemente, un certo deprezzamento della valuta è non solo tollerato ma, probabilmente, benvenuto (anche a costo di patire qualche problema inflazionistico). Recenti dati suggeriscono che gli EM fanno sempre più fatica ad attrarre capitali esteri, rispetto al passato (grafico di destra). Tale problema è causato principalmente da tre fattori.

•Una ragione importante, come eredità (non esclusiva agli EM) della “grande recessione”, si ritiene sia un abbassamento del potenziale di crescita economica (la cosiddetta new normal). Infatti, se nel quadriennio 2004/07 le economie emergenti hanno goduto crescita economica annua media dell’8%, tale cifra è calata al 5.6% nel quadriennio successivo, e le recenti previsioni (ribassiste) della Banca Mondiale lasciano poco spazio a speranze di accelerazione. Tale riduzione della crescita media ha avuto effetti pesanti sugli EPS (Earnings Per Share) di borsa EM, un motivo per cui quelle borse non tengono il passo dei vari USA, Giappone, Svizzera e Germania. In sintesi, una bassa crescita potenziale sottende dei bassi ritorni attesi sulle attività reali quali le azioni; non a caso i bond hanno in tempi recenti sovra-performato rispetto alle azioni (soprattutto in LatAm, dove gli EPS calano a ritmo del 20% a/a).

•Un secondo elemento macro che sta giocando relativamente a sfavore degli EM è il sentore che i giorni più “radiosi” del QE (quantitative easing) siano passati, e che la Fed si appresti a contemplare come ridurre le iniezioni di liquidità nel sistema. Non a caso, i dati mostrano che la forte crescita dei flussi di “hot money” verso gli EM si è manifestata nella fase ciclica ascendente del QE, fino a circa il 2010. Tra metà 2011 e ’12 il bilancio della Fed è rimasto relativamente statico, mentre il round di QE del 2013 è stato minato da voci-Fed circa “tapering” eccetera…

•Altro fattore che toglie una patina di attrattività agli EM come destinazione d’investimenti finanziari è, soprattutto in Cina, il ri-orientamento del modello di crescita economica da quello “export led” ad uno più favorevole ai consumi interni. Gioco forza, visto che il commercio internazionale storicamente cresce ben più velocemente della domanda interna, sono in atto revisioni al ribasso sulla crescita di lungo per la Cina, e quindi anche per altri mercati emergenti (tale fenomeno non è alieno alle recenti debolezze nei corsi delle materie prime, rame in particolare).

Quale futuro per gli investimenti EM, quindi?... Visto che i tre fattori descritti hanno un carattere relativamente strutturale, è difficile essere particolarmente ottimisti su tali investimenti nei prossimi mesi-trimestri, anche dato che le motivazioni di base riguardano, almeno in parte, pure le economie mature. Ragion per cui il trend di sotto-performance delle borse emergenti dovrebbe caratterizzare perlomeno il medio periodo (ciò essendo, come adombrato in apertura, ragionamento tattico piuttosto che strategico). In particolare, le economie a rischio per possibili carenze di capitali esteri, dovrebbero essere quelle a tasso di cambio sopravalutato e/o troppo dipendenti da finanziamenti via capitale di breve termine (ad esempio: Brasile, Sud Africa e Turchia).

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